团队精神培训游戏水羊的营收分3部分：1）是工业制造业，也就是它现在投产的所谓智能制造工厂。在去年年报，这部分营收是6.7亿，净利润是8300万，几乎占了去年水羊净利润的一半。可见这部分制造业对于水羊的业绩影响是很大的。但是，它去年的稼动率只有40%多，我一直没有打电话问原因，我估计投产新厂房与新生产线磨合不足。本来想看看半年报对比的，但很可惜，今年这份半年报没有给这部分的营收。因为半年报是不需要审计的，所以，很多地方其实水羊是想糊弄过去的。所以很多关键的东西都查不到，比如御泥坊的运营情况。

　　2）第二部分应该就是水羊自己自营的化妆品线上平台。微信小程序叫水羊潮妆，内部应该叫水羊国际。这部分去年营收是1.7亿，净利润是1300万。今年上半年，这部分营收是1.5亿，净利润是1700万。现在看今年，无论是营收还是毛利率都有了比较大的提升。

　　水羊国际是水羊集体的野望，也是它所谓CP模式的P部分。水羊是希望把它打造成一个好像唯品会这种特色的专卖平台。就是卖各国各个品牌的化妆品。这部分虽然毛利率不高，但平台企业如果做得好，是有很多优势的。这一点也是目前国内其他化妆品公司没有的。算是水羊的一个竞争优势。

　　但是，这部分缺点也很明显，就是会占用大量资金与公司资源，而且对于供应链管理要求很高。所以，在风险提示一栏中，水羊一直把供应链管理风险列为第一风险。这也是水羊为什么要搞数字化的根本原因。因为没有这套系统，根本玩不转。哪个电商平台不是数字化的？

　　3）第三部分的营收才是品牌商品买卖的收入。而这部分又分两部分（1）是自营品牌，（2）是代理。其中，代理又分代销模式与经销模式。水羊旗下有3个公司是专卖搞这部分的：分别是湖南御强 化妆品有 限公司，香港御家 韩美科技 有限公司，香港水羊 国际贸易 有限公司。这三家企业的营收占了全公司60%以上。但很可惜中报水羊只给了最后一家水羊国际贸易。5亿营收，3000万净利润。这个毛利率明显比去年年报高了很多。它是怎么做到的呢？应该和水羊潮妆的平台自营有关。应该还有其他原因。到时候可以打电话问问。而水羊自营平台营收达到了8.3%，比去年底7.5%继续提升。

　　而水羊的自营目前最重要的有3个，伊菲丹，御泥坊，与大水滴。但是可惜这份半年报只给了伊菲丹与大水滴的运营情况，没有御泥坊的。我估计肯定是不理想，所以才不给。

　　其中大水滴营收1.1亿，占去年全年营收1.6亿的68%；净利润1660万，占去年1800万的92%。如果没有以外，大水滴今年全年净利润应该肯定翻倍，有概率翻两倍。

　　而大家很期待的伊菲丹，营收还是多少有些失望，半年仅仅卖了1亿，净利润2500万，毛利率25%。由于没有审计，水羊给出的数字都是很笼统的，这一亿究竟是国内的还是全球的，没有说，大概是国内的。不过这一亿大部分都是二季度产生的，第一季度伊菲丹的抖音直播还没有开，而且有疫情影响，所以一季度营收应该不会超过3000万。按照2季度7000万算，全年冲一下3亿还是有希望的，25%的毛利率，全年有望贡献7500万。这对于去年只有1亿多净利润的水羊显然已经很不错了。

　　所以，全部算下来，营收只增加了4%，它72%的净利润增长究竟怎么来的呢？有两方面，一是毛利率的提升，二是节流了，公司的职工薪酬同比大概少了2000万。这样营收多了几千万，支出少了几千万，上下加减，就得出了1.4亿72%了.....

　　至于大家很关心的所谓期货套期亏了1200万，其实是很搞笑的。我早就说了，套保套保，有套必然有保，在公允价值变动损益亏的1200万，在财报131页汇兑损失一栏是 -11,201,924.48。这部分是和公允价值变动损益对冲的，你们算一下12,688,202.04 —11,201,924.48是多少把...实际损失只有40万不到。这对于这么大量的外汇进出套保水平已经很不错了。所以，以后不要这么小白了，看见公告说套保亏损就以为真的亏损，还发帖子说扣非7000万，期货亏3000万，实际4000万这样的笑话，笑死人了。

　　由于数据非常不全，所以，我也不知道营收增长低的具体原因。但根据毛利率的变化，我大概估计，是毛利率低的代理业务减少了，毛利率高的自营业务增加了。

　　好像没什么好说的了，平台推广费增加了1000+万，工资少了2000万，线万.....线下推广的钱真不应该省....大概就是这些了。

　　总体来说，这份年报给出的数据非常粗糙，对于判断影响很大。基本只有大水滴与伊菲丹的销售数据是有价值的，其他基本没啥用。

　　说一下未来一年的业绩推测：公司出了一个股权激励，今年3亿，明年4亿。这个业绩与我的估算是一致的。今年目前上半年业绩是1.4亿。三季度虽然说没有促销活动，但因为是全年最热的一季，对于化妆品其实是旺季，进入7月后无论是伊菲丹的防晒霜，还是大水滴的祛痘精华，还是小迷糊的洗面奶，御泥坊的清洁泥膜，销量都比往常好，尤其是大水滴的祛痘精华，7月后，销量直线提升，而伊菲丹的防晒霜更是在直播间卖断货。而上半年御泥坊肯定是不好的，但似乎改了一些策略，7月后，直播间人数也多了。所以，我估计7月份悲观一些6000万是有的，乐观一点7000万。上下500万左右的波动，而四季度有双十一双十二，传统的销售旺季，冲一下1个亿也有可能。所以今年3亿应该说比较稳。

　　展望明年，水羊还有一张王牌，就是佩尔赫乔，作为弥补目前公司产品矩阵中端市场的选手，明年很可能会被推上市场。这样高端的伊菲丹，中端的佩尔赫乔，搭配大水滴。御泥坊做兜底。那明年在今年的基础做30%的增长应该问题不大。

　　如果今年3亿，20倍PE就是60亿市值，30倍就是90亿；用明年4亿算，就是80亿与120亿市值。那么，用这些数字做一个区间划分，

　　60亿以下是绝对低估，60-80是偏低估，80-90是正常，90-120亿是偏高估，120以上是绝对高估。所以，你们看着办把。我肯定是不会等到120亿的。

　　如无意外，这篇是我详细分析水羊的最后一篇了。一来，现在无论是化妆品行业还是水羊这家公司，对于我来说已经没什么秘密了，没有什么研究的动力了，第二，如无意外，我应该不会持有到明年4月的年报。因为明年美联储降息，可选标的太多。我还是喜欢强周期的票。明年水羊30%的增长还真看不上。就看这段时间市场会不会给个好价格了。

　　个人理解 伊菲丹1亿营收，指的是这个品牌公司的营收。并不是终端销售额。伊菲丹-水羊国际- 用户。比如这个公司在国内卖给 0.75亿 给水羊国际， 水羊国际通过线亿。